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- 2020.04.20 :: 워렌버핏의 경제적 해자 알아보기 1
2019년 2월부터 네이버 블로그에서 연재한 "워렌버핏처럼 적정주가 구하기" 포스팅을 티스토리 블로그로 옮기고 있습니다. 현 시점에서 보시면 내용이 안맞는 점이 있을 수 있으니 양해를 부탁드립니다.
안녕하세요 푸링슈슈 입니다. 이번 포스팅은 워렌버핏의 투자기업 선정의 중요한 조건인 "경제적 해자"에 대해 알아보겠습니다.
출처 : 두산백과
"해자"를 두산백과의 찾아보면 그 사전적 의미가 아래와 같이 나옵니다.
해자 : 적의 침입을 막기 위해 성 밖을 둘러 파서 못으로 만든 곳.
그럼 "경제적 해자"는 어떤 뜻일까요? 아래와 같이 정의될 것 같습니다.
경쟁자의 시장진입을 막기 위해 내 사업영역에 진입장벽을 둘러서 진입하지 못하게 한 것.
예 그렇습니다. 쉽게 말하면 나만 이 시장을 독점해서 잘먹고 잘살고 싶은데 자꾸 옆에서 숟가락 들이대니 그렇게 하지 못하게 막는다는 의미이겠죠.
지금까지 워렌버핏처럼 적정주가를 구하는 법에 대해서 알아보았었죠. 미국에 디즈니, 중국 항서제약, 한국 삼성전자 등등. 헌데 하기 워렌버핏이 이끄는 버크셔해서웨이의 포트폴리오를 보면 이 주식들은 없습니다.
버핏이 보기에 1) 경제적 해자가 없던지, 2) 안전마진이 없던지, 3) 사업구조를 이해하기 어렵다던지 4) 더 좋아보이는 종목이 많아 검토 대상에서 제외했다던지 이런 이유들이 있을 건데요. 그럼 버핏은 어떤 종목을 보유 중인지 보겠습니다.
버크셔 포트폴리오 보유 종목중에 상위 10개 종목만 한번 살펴볼까요? 1.Apple, 2.Bank of America, 3.Wells Fargo, 4.Coca Cola, 5.American Express, 6.Kraft Heinz, 7.US Bank Corp, 8.JP Morgan Chase, 9.Bank of New York Mellon Corp, 10.Moody's네요.
무언가 특이점이 보이시지 않나요? 맞습니다. 10위 안에 대부분 금융주가 자리를 차지하고 있습니다.(2,3,7,8,9위) 그럼 금융주를 빼고 상위 10개 종목을 한번 다시 뽑아 볼까요? 1.Apple, 4.Coca Cola, 5.American Express, 6.Kraft Heinz, 10.Moody's, 11.Delta Airline, 13.Southwest Airline, 14.General Motors, 15.Charter Communications, 16.DaVita Healthcare 이렇게 되겠네요.
자 그럼 이 종목들의 공통점은 무엇일까요? 생소한 회사명도 보이시겠지만 대부분은 우리가 잘 알거나 들어본 적이 있는 해당 업종 상위권 회사라는 것입니다. 차례로 하나씩 보겠습니다.
1. Apple : 설명이 필요없는 스마트폰, 노트북 등 전자기기 회사
4. Coca Cola : 역시 설명이 필요없는 음료회사
5. American Express : 미국 1위 신용카드 회사
6. Kraft Heinz : 10년 연속 세계 1위 케쳡 회사
10. Moody's : 세계 1~2위 신용정보 회사
11. Delta Airline : 시가총액 기준 미국 1위 항공사
13. Southwest Airline : 운송량 기준 세계 3위 항공사
14. General Motors : 100년 역사의 미국 자동차 회사
15. Charter Communications : 미국 Cable TV 및 유선통신 2위 회사
(자세한 회사 정보는 하기 분석 내용을 한번 보시기 바랍니다)
https://blog.naver.com/terran_sk/221399078353
Charter Communications, Inc. (CHTR)
16. DaVita Healthcare : 제네릭약품 세계시장 18% 점유 1위 회사
(자세한 회사 정보는 하기 분석 내용을 한번 보시기 바랍니다)
https://cafe.naver.com/vilab/112479
위 목록 중에 15, 16위 정도만 생소하고 나머지 회사들은 다 잘 아는 회사인 것 같습니다. 경제적 해자를 설명하는데 서론이 좀 길었네요. 이렇게 버크셔해서웨이의 포트폴리오까지 살펴본 데는 다 이유가 있는데요. 워렌버핏은 투자대상 기업을 물색할때 그 기업이 안전마진이 확보가 되었나를 먼저 확인하지 않습니다. 오히려 그 기업이 경제적해자를 갖추었는지를 먼저 확인합니다. 그리고 나서 적정가치를 확인합니다.
그만큼 경제적 해자가 기업의 가치보다 더 중요하다는 건데요. 버핏이 이렇게 경제적 해자를 중요시 하는 이유를 그의 주주서한에서 찾아보면, 기업의 적정가치는 그 기업이 만들어 내는 잉여현금흐름을 통해 결정이 되고, 더 정확히는 이후의 잉여현금흐름을 할인율로 할인하여 그 기업이 존재하는 동안 만들어 낼 수 있는 기대 잉여현금흐름으로 적정가치를 계산합니다. 여기서 중요한 포인트는 현재가 아니라 "미래"의 잉여현금흐름 이라는 것입니다.
우리가 네이버 증권에서 컨센서스를 보면 2020(E), 2021(E) 이렇게 미래의 실적 추정치를 복수의 증권사가 의견을 낸 값이 있을 건데요. 혹시 내년이후의 실적 추정치에서 영업이익 적자기업을 보신분 있나요? 분기 실적 말고 연간 실적으로요. 아마 없으실 거 같습니다. 그렇게 실적 추정하면 애널리스트 해당 기업 IR 담당자한테 아마 전화로 제대로(?) 컴플레인 받을 거니까요.
사실 "추정"이라는 건 미래를 예측하는 거라서 신의 영역이기도 하구요, 증권사는 투자자에게 기업의 정보를 제공하는 나름대로 언론과 유사한 역할도 하기 때문에 나쁜 방향으로 실적 예측을 하기 어렵습니다. 그럼 우리는 무슨 정보를 가지고 이 회사가 미래에도 계속 좋은 매출과 영업이익을 낼 수 있을 지 판단할 수 있을까요?
여기서 바로 경제적 해자의 중요성이 나타납니다. 지금까지 포스팅 했던 종목들 중에 국내 상장된 화성산업, 오가닉티코스메틱 이 종목들을 예를 들어 생각해 보시죠. 지난번 포스팅에서 설명드린데요 이 두 종목은 안전마진이 각각 38%, 45%로 버핏이 생각하는 30% 이상의 안전마진을 확보한 종목들입니다.
헌데 한번 가정을 해보실까요? 2020년에 화성산업이 건축 프로젝트를 수주를 한건도 못해서 매출이 50억원이고 영업이익은 100억 적자라는 가정이요. 오가닉티코스메틱이 갑자기 장사가 안되서 매출이 1/10으로 줄어들고 영업이익이 200억 적자라는 가정도 해보시죠. 조금 말이 안되기는 하지만 만약 이런 일이 일어난다면 어떨까요? 황당하기는 하지만 그럴 수도 있다고 생각하시죠?
그럼 종목을 바꿔서 버크셔해서웨이가 보유한 상위 2개 종목인 Apple하고 Coca Cola를 가지고 같은 가정을 해보시죠. 2020년에 Apple 아이폰과 맥북이 하나도 안팔려서 매출이 1/10로 줄고 영업이익이 -수조가 되거나, Coca Cola를 갑자기 아무도 안마셔서 Coca Cola가 망하게 되었다는 가정을 해볼때 머릿속에서 상상이 되십니까?
위에 화성산업이나 오가닉티코스메틱 하고 비교할때 Apple과 Coca Cola가 장사가 안되서 큰 적자가 나고 망한다는 가정 자체가 너무 현실적이지 않다고 방금 생각 하셨을 거에요. 예 이게 바로 Apple과 Coca Cola가 "경제적 해자"를 가지고 있는 기업이기 때문입니다.
경제적 해자는 독과점, 충성고객, 초기투자자본, 높은기술난이도, 고유특허 등 경쟁자의 시장 진입을 어렵게 하는 모든 것들이 포함될 수 있으며 수치로 표현되기가 상당히 어렵습니다. 브랜드가치나 해당업종 초기투자자본 등은 수치로 표현될 수 있겠죠. 다만 경제적 해자전체를 지표화 하기 어렵다는 말씀입니다. 물론 제가 버핏옹의 머리속에 들어가 본 것은 아니기 때문에 버크셔나 어떻게 경제적 해자를 수치화 하여 투자 대상 기업을 선정하는 지 정확히 알 수는 없습니다. 다만 버크셔해서웨이가 버핏이 지속적으로 강조하는 경제적 해자 가 확보되지 않은 기업에는 투자하지 않는 것은 분명합니다.
그래서 우리도 투자대상을 검토할 때 대상 기업이 경제적 해자가 확보되었는지 먼저 고려해야 합니다. 여기서 퀴즈 나가겠습니다. 제가 시리즈로 포스팅 중인 적정가치 구하기에서 설명드렸던 종목은 아래 그림처럼 지금까지 총 8종목입니다.
이중에 경제적 해자가 확보된 기업은 어디어디 일까요 한번 맞춰 보세요.
정답 바로확인 방지용 이미지 두개 나갑니다. ^^; 제가 좋아하는 설산으로 했습니다.
© danielesalutari, 출처 Unsplash
정답은 1~5편의 기업 입니다. 6~8편의 기업은 아니구요. 경제적 해자는 여러 조건이 있겠지만 대표적인 독과점, 충성고객, 초기투자자본, 높은기술난이도, 고유특허 가 있다고 말씀 드렸습니다. 그럼 기업별로 어떤 해자를 가지고 있는지 하나씩 볼까요?
1편 삼성전자 : 독과점(반도체), 충성고객(갤럭시), 초기투자자본(반도체), 높은기술난이도(반도체), 고유특허(전자제품 다수 특허)
엄친아도 아닌데 경제적 해자의 구성 요소들을 다가진 삼성전자 네요.
2편 디즈니 : 독과점(컨텐츠 IP), 충성고객(디즈니, Pixa, 마블 팬)
3편 항서제약 : 초기투자자본(신약개발비), 높은기술난이도(신약개발난이도높음), 고유특허(신약특허)
4편 텐센트 : 독과점(Messanger, 승차App 등 ), 충성고객(게임 팬)
5편 알리바바 : 독과점(전자결재,전자상거래), 높은기술난이도(전자상거래), 고유특허(서비스 다수 특허)
이런 식으로 정리할 수 있겠습니다. 결국 이렇게 경제적 해자가 확보된 기업은 현재의 현금흐름을 미래에도 유지할 수 있는 능력이 있기 때문에 버핏의 투자 대상 1순위가 됩니다. 버핏의 투자원칙 1순위가 뭐였죠? "원금을 잃지마라" 였죠. 여기다 경제적 해자 내용을 좀 추가하면 "원금을 잃지 않기 위해 경제적 해자가 확보된 기업에만 투자하라" 가 되겠네요.
이번 포스팅은 여기서 마치겠습니다. 다음에 다른 기업 적정가치 분석으로 돌아오겠습니다.
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