워렌버핏 처럼 적정주가 구하기 - 06편 화성산업

2019년 2월부터 네이버 블로그에서 연재한 "워렌버핏처럼 적정주가 구하기" 포스팅을 티스토리 블로그로 옮기고 있습니다. 현 시점에서 보시면 내용이 안맞는 점이 있을 수 있으니 양해를 부탁드립니다.

 

안녕하세요 푸링슈슈 입니다. 적정주가 구하기 2~5편까지는 해외 우량 주식 이었는데요. 2019년 1월에 코스피가 2천 미만까지 빠졌을때 평균 PER이 9.X배로 외환위기 수준으로 떨어졌다고 해서 관심이 많았었죠. 물론 연초부터 지속 회복하여 2,200포인트를 돌파하고 숨고르기를 하고 있는데요. 다시 국내 주식중에 안전마진이 많이 확보된 보물이 있는지 좀 보도록 하겠습니다.

© chrisliverani, 출처 Unsplash

 

하기 그림은 중천님의 블로그에 포스팅된 2월8일 기준 PER순위 + PBR순위의 상위 20위까지 뽑아본 리스트 입니다. 아시는 분은 아시겠지만 조엘 그린블란트 교수의 마법공식 방식으로 순위를 뽑은 건데요. PBR이 유난히 낮게 산출되는 금융주는 제외한 목록입니다.

https://blog.naver.com/eksqlwnstj/221460984660

 

1위는 합산 48로 2위 136과 큰 차이를 낸 무림페이퍼 인데요. 저도 예전에 마법공식을 활용하여 투자를 해봤는데 지난번 포스팅에서 말씀드린데로 단점이 좀 있습니다. 분기나 연간으로 1회성 순이익이나 손실이 반영되면 순이익이 들쑥날쑥 해지고 PER 지수가 변동이 심해서 순위가 급변한다는 건데요. 이런 내용을 감안해서 순이익이 비교적 고른 종목중에 적정가치를 계산해 볼 대상을 한번 찾아보겠습니다.

 

음... 매의 눈의로 봐도 제가 아는 우량종목은 잘 눈에 안띄긴 하는데요. 누구나 다 아는 좋은 주식은 싸게 살 수 없는 법이니까 종목명보다 수치에 집중하여 찾아 보겠습니다. 일단 7위의 화성산업이 18년 1Q를 제외하면 분기 순이익이 100억이 넘는 안정적인 실적을 보이고 있네요. 부채비율 67%에 ROE도 13.8%로 준수하구요. 10위~20위에서는 12위의 오가닉티코스메틱, 16위의 동원개발 이 눈에 띕니다. 15위 계룡건설은 352%의 부채비율때문에 일단 제외하겠습니다.

 

자 그럼 7위 화성산업 부터 12위 오가닉티코스메틱, 16위 동원개발 순으로 포스팅을 작성하여 적정가치를 구해보겠습니다. 한번에 다하는 건.... 저도 힘들어요 ^^;

출처 : 화성산업 홈페이지

화성산업은 경기도 화성이 아닌 경상도 대구를 기반으로 한 지역 건설회사로, 1958년 설립되어 위 그림과 같이 토목, 건축, 주택, 조경, 환경/신재생에너지 등 여러 사업분야에서 사업을 영위하고 있는 중견 기업입니다. 현금 배당수익률이 6% 인걸로 봐서 배당도 많이 하는 주주친화적 회사로 보이네요.

 

건축사업 매출이 53.3%, 분양사업이 25.7% 이상으로 매출의 79%를 차지하여 대부분의 매출은 이쪽에서 발생하는 것을 확인할 수 있습니다. 최근 연혁을 보면 아파트 외에도 동대구 복합환승센터, 국제조각공원 등을 건축한 걸로 봐서 사업 포트폴리오도 다각화 되어 있구요.

 

그럼 펀더멘털을 좀 보겠습니다. 최근 3년간 매출 및 영업이익, 순이익이 꾸준히 증가하고 있네요. 아직 18년 4분기 실적이 공시 안되었지만 1~3분기 실적을 보면 2017년과 유사하거나 더 높은 순이익을 낼 것으로 예상이 됩니다. 특히 영업이익률과 순이익률이 두자리수로 안정적이고 유보율이 증가하고 EPS, BPS가 증가하는 등 우량주의 전형적인 아름다운 모습을 보여주고 있습니다.

 

자 그럼 적정가치를 구해봅시다. 헉... 분석표의 FCF를 보니 2015년과 2017년이 마이너스네요. 2015년 243억, 2017년 446억의 당기순이익을 냈는데 화성산업에 무슨 일이 있었던 걸까요? CAPEX를 보면 2015년에 141억으로 큰 고정자산 투자가 있었던 걸로 보이고, 2015년과 2017년에 영업활동현금흐름이 각각 -276억, -675억으로 큰 마이너스 수치를 보이고 있습니다.

 

현금흐름표를 안 볼수 없겠죠? 영업활동으로 인한 운전자본 변동이 2015년에 -607.6억, 2017년에 -1,247억을 기록했기 때문에 두 해 모두 영업활동현금흐름이 큰폭의 마이너스를 기록했습니다.

 

더 자세히 들여다 보실까요? 파랑색 1번을 보시면 2015년은 매출채권의 감소(못받은 대금을 받은 금액)가 395억이니 이건 돈 받은 거니까 좋은 건데, 재고자산의 감소(재고를 팔은 금액)가 399억인데 마이너스니까 결국 재고가 늘었다는 거네요. 이 두가지는 금액이 비슷하니 퉁치고, 파랑색 2번을 보시면 영업활동 부채의 증가가 621억인데 마이너스니까 부채를 상환했다는 거네요 2014년에 757억을 빌린 것의 대부분을 상환한 것으로 예상됩니다.

 

빨강색 위의 2017년 현금흐름을 보시면 매출채권의 감소가 마이너스 249억인데 그럼 못받은 돈이 그만큼 늘었다는 거구요 재고자산의 감소가 마이너스 802억이니 재고도 그만큼이나 늘었다는 얘기네요. 이렇게 돈도 못받고 재고 자산도 늘었는데 아래 빨강색 네모를 보시면 영업활동 부채의 증가는 마이너스 202억이니 이 상황에서도 부채 상환은 많이 했네요.

 

이렇게 2015년, 2017년 두해 푸닥거리를 하고 났더니 하기 2017년 3Q~2018년3Q의 분기별 현금흐름표와 같이 매분기 204~360억의 영업활동으로 인한 현금이 잘 들어오고 있습니다.

 

하기와 같이 파랑색 밑줄친 2018년 2Q를 제외하고는 기초/기말 현금성 자산도 문제 없구요. 2018년 2Q의 480억은 장기차입금을 상환한 거니 체력이 더 튼튼해 졌다고 보셔도 되겠습니다.

 

분석이 좀 길었네요. 자 그럼 이제 퍼즐의 마지막인 2018년과 2019년 실적 추정을 통해 FCF 값을 구해봅시다. 아래 표는 네이버증권의 화성산업 공시표의 일부를 발췌한 내용인데요. 2018년 당기순이익이 492억으로 공시했고 1~3Q 누적 순이익이 409억이니 4Q 당기순이익은 83억이 되겠습니다. 같은 비율로 2018년 전체 FCF를 계산하면 978억입니다. 아쉽게도 2019년 컨센서스는 제시한 증권사가 없으니 2018년 수치를 그대로 적용하겠습니다.

 

매출액또는손익구조30%(대규모법인15%)미만변경(자율공시)

 

※ 동 정보는 동사가 작성한 결산자료로서, 외부감사인의 감사결과 수치가 변경 될 수 있으므로 추후 「감사보고서 제출」공시를 반드시 확인하여 주시기 바랍니다.
1. 재무제표의 종류		개별
2. 매출액 또는 손익구조 변동내용 (단위:천원)		당해사업연도	직전사업연도	증감금액	증감비율(%)
- 매출액(재화의 판매 및 용역의 제공에 따른 수익액에 한함)		475,190,997	567,983,245	-92,792,249	-16.3%
- 영업이익		67,108,169	58,952,418	8,155,751	13.8%
- 법인세비용차감전계속사업이익		64,294,623	58,280,448	6,014,175	10.3%
- 당기순이익		49,227,488	44,646,265	4,581,222	10.3%

 

과정이 많이 길었네요. 적정가치는 2,974억으로 계산되었구요, 현 시가총액 1830억 대비 38%의 안전마진이 있는 걸로 예상됩니다. 계산해본 종목 중 안전마진이 가장 좋습니다~ 따라서 현 주가 14,700원 대비 적정주가는 23,890원으로 추정됩니다.

 

화성산업(억원)	2015년	2016년	2017년	2018년	2019년	이후(CV)
잉여현금흐름	-417	338	-683	978	978	3,980
차수	1	2	3	4	5	5
할인율	6.00%	6.00%	6.00%	6.00%	6.00%	6.00%
현가계수	0.943	0.890	0.840	0.792	0.747	0.747
현재가치	-393	301	-573	775	731	2,974
자산 가치(5년)	839
적정 가치(영구)	2,974
현재 시가총액	1,830		현주가	14,700
안전마진	38%		적정주가	23,890

 

이번에 화성산업을 분석하면서 느낀 건데 건설업은 분양하고, 시공하고, 입주하고 이런 과정을 거치면서 거액의 PF대출을 받고, 입주 시 상환하고 하기 때문에 연도별 현금흐름이 엄청 들쑥날쑥 합니다.

허나 오늘 분석해본 화성산업은 그런 건설업의 한계속에서도 지속 영업이익을 늘리고 있다는 점, 18년 3Q기준 건설업에서 보기드문 20%에 육박하는 영업이익률에 67%의 부채비율 등이 인상적인 우량기업이었습니다. 투자에 참조하시기 바랍니다.

이상으로 이번 글을 마치고 다음에는 오가닉티코스메틱의 적정가치 분석 포스팅으로 다시 돌아올께요.